俄媒分析：财富大转移，西方开始失去对黄金市场的控制
RT4月5日亨利-约翰斯顿的文章
长期由西方机构资金主导的黄金市场的定价权，正在向东方转移，其影响将十分深远。
近来，金价屡创历史新高，主流财经媒体却对这一事件的关注却寥寥无几。但是，正如最近的许多其他事情一样，事情远不止表面看到的那么简单。事实上，黄金的美元价格上涨，几乎是这个故事中最不引人关注的方面。
数千年来，黄金一直是价值的终极储藏，是"货币"概念的代名词。贸易通常以黄金本身或由黄金支持并可直接兑换的纸币结算。只有政府命令才能支持的货币或被称为"法定"货币的东西，往往最终会失败。
然而，1971年，美国单方面终止了布雷顿森林协议中规定的美元与黄金的可兑换性，使黄金失去了这一古老的角色，该协议确立了战后经济的框架。此后不久，在中世纪炼金术士梦寐以求的行动中，黄金以期货合约的形式被凭空创造出来，这意味着金条可以在没有任何金属易手的情况下被买卖。
除了这一切显而易见的后果，比如美元失去了黄金支撑，从而几乎所有货币都失去了黄金支撑，黄金市场随后的运作方式还有两个重要特征：第一，黄金基本上沦为与其他周期性金融资产一样的交易；第二，黄金价格主要由西方机构投资者决定。
这两种长期存在的趋势，现在都正在被打破。正如我们将看到的那样，这一发展的重要性无论如何强调都不为过。不过，让我们先来快速审视一下黄金如何从价值的终极来源变成金融工具中按可预测模式移动的另一个代号。
纸张如何取代金属
60年代末和70年代初，布雷顿森林体系崩溃，黄金窗口于1971年关闭，这是一个充满过渡、不确定性和不稳定性的混乱时期。美元贬值，固定汇率制谈判破裂，不久后又被放弃。但是，显而易见的是，美国正在引导世界从黄金走向美元本位制。
荷兰中央银行行长、国际清算银行1967年至1981年期间的主席、当时的重要人物耶尔-齐斯特拉，在回忆录中回忆了"黄金作为货币稳定之锚是如何消失的"，以及"经历了无尽的沧桑，通往新的美元霸权的道路是由许多会议、忠实、精明、有时甚至是误导性的故事、对未来的理想主义愿景和令人印象深刻的教授演讲铺就的"。但他总结说，最终的政治现实是，"美国人支持或反对任何变革，取决于他们认为美元的地位得到了加强还是受到了威胁"。
尽管如此，黄金就像一个被废黜但仍然活着的君主一样潜伏在暗处，因此代表着一种隐性的防范措施，防止滥用已成为法定货币的货币。如果不出意外，随着美元的不断印制，黄金价格就会飙升，并发出绿卡贬值的信号。这就是20世纪70年代黄金窗口关闭后或多或少发生的情况。在1971年打破每盎司35美元的挂钩后，黄金一路飙升至1980年的850美元。
因此，美国政府非常希望通过黄金来管理人们对美元的看法。最重要的是，它不希望看到黄金通过大幅走强而重新成为一种伪储备货币。美联储传奇主席保罗-沃尔克曾说过"黄金是我的敌人"。事实上，黄金历来就是央行的敌人：它迫使央行在不想收紧利率时收紧利率，并对央行施加一定的纪律约束。
这一框架有助于理解20世纪80年代未分配黄金（即"纸黄金"）市场的兴起，以及由此出现的无数黄金衍生品。这实际上始于1974年黄金期货交易的推出，但在接下来的十年中却呈现爆炸式增长。当时的情况是，金银银行开始出售没有附带任何实际黄金的黄金纸质债权。买方实际上无需预付款，只需留下现金保证金即可。
这种设置让人想起共产党的一个老笑话："我们假装工作，你假装付钱给我们"。在这种情况下，投资者假装支付黄金，卖家假装拥有黄金。这就是纯粹的投机行为。
于是，部分准备金纸黄金计划诞生了，并持续至今。事实上，现在的纸黄金比实物黄金多得多，据《福布斯》杂志估计，纸黄金约有200-300万亿美元，而实物黄金只有11万亿美元。还有人认为这一差距更大。没有人真正知道。作为黄金的主要期货和期权市场，Comex也变得更加纸面化。据分析师卢克-格罗门称，25年前，Comex约20%的黄金交易量与实物盎司有关，而现在这一数字已降至约2%。
黄金只是另一种周期性资产
这里需要理解的是，衍生品市场的建立满足了人们对黄金的需求，而这些需求原本会流向实物市场。可开采的黄金数量有限，但可承销的黄金衍生品数量却无限。正如格罗门所解释的那样，当货币扩张推动对黄金的需求时，由于货币扩张带来的通货膨胀，有两种方法可以应对这种需求：让黄金价格上涨，因为更多的美元追逐相同数量的黄金；或者允许在相同数量的黄金上创造更多的纸币债权，从而控制黄金上涨的速度。
这有几个重要的影响。纸币市场的崛起显然起到了重要的作用，它使黄金不再对扩张性政策施加硬性限制，从而暗中加强了美元的信誉。但是，这也意味着金价在很大程度上由投资流动而非实物需求决定。当我们谈论投资流动时，我们首先指的是西方机构投资者。
鉴于黄金交易本质上是一种周期性资产，机构投资者主要根据美国实际利率的变动来交易黄金，即根据通货膨胀率调整后的利率。实际利率下降时，投资者买入黄金，反之亦然。其逻辑是，当利率上升时，资金经理可以通过转投债券或现金获得更多收益，从而增加持有黄金等无息资产的机会成本。同样，利率降低也会使被视为对冲通胀的黄金更具吸引力。在过去15年左右的时间里，这种相关性尤为明显，许多分析师甚至可以追溯到更早以前。
因此，让我们进一步提出以下问题：如果西方机构资金一直在推动黄金价格，那么当实际黄金易手时，谁是交易的另一方？
黄金分析师Jan Nieuwenhuijs解释说：西方机构基本上控制着黄金价格，在牛市时从东方买入，在熊市时卖出。这有其中的道理，因为这种交易的西方一方主要由投资者组成，他们在任何资产类别中都倾向于追逐更高的价格。与此同时，东部的特点则更多地体现在消费需求上。由于消费者对价格敏感，他们倾向于在价格较低时买入，并乐于在市场上涨时卖出。
因此，黄金在牛市中从东部流向西部，在熊市中从西部流向东部。但是，正如我们在上文提到的，在这种交易中占据主导地位的是西方机构投资者。
这是在2022年之前的既定状态，而2022年恰好是乌克兰代理战争爆发和美国采取大胆措施冻结俄罗斯央行约3000亿美元资产的时候。
长期相关性的终结
无论是否巧合，那一年发生的事情就是美国实际利率与黄金之间的相关性破裂了，至今尚未恢复。即将发生转变的第一个迹象是，在美联储于2022年3月开始大幅加息周期后的头几个月，黄金确实下跌了，但事实证明，黄金对利率上升的抵御能力要比相关模型所显示的强得多。但相关性的真正崩溃始于当年9月左右，当时即使实际利率持平，金价实际上也开始攀升。事实上，从2022年10月底到2023年6月，金价上涨了17%。
与此同时，在2023年，美国实际收益率上升，尽管有相当大的波动，根据旧的相关性，这本该意味着金价下跌，因为其他地方的收益率上升会使非收益率黄金的吸引力下降。然而，黄金全年上涨了15%。
另一个值得注意的方面是，西方机构投资者一直是黄金的净卖家，上文提到的2022年10月至2023年6月期间西方交易所交易基金（ETF）持有的库存下降以及Comex的未平仓合约下降（当时相关性破裂）就证明了这一点。2023年，尽管金价不断上涨，但黄金ETF却出现了全年净流出。与此同时，今年截至2月份，ETF资金流出量达到57亿美元，其中47亿美元来自北美，而与此同时，金价却飙升至历史新高。
因此，一幅西方机构投资者像巴甫洛夫的狗一样对利率上升做出反应，抛弃黄金，转而投资债券、股票、货币市场基金等高收益资产的图景正逐渐成为焦点。通常情况下，黄金价格会像时钟一样下跌。
但事实并非如此。主要原因有两个，一是各国央行对实物黄金的贪婪需求，二是中国私营部门对实物黄金的需求极为强劲。我们很难确切地知道哪些央行在购买黄金以及购买了多少，因为这些购买在不透明的场外交易市场上进行。各国央行向国际货币基金组织（IMF）报告其黄金购买量，但正如《金融时报》所指出的，全球黄金流动表明，官方金融机构、尤其是中国和俄罗斯的官方金融机构的实际购买量远远超出了报告的水平。
世界黄金协会试图追踪这些隐蔽的购买行为，根据该协会的数据，各国央行在2022年购买了创历史记录的1082吨黄金，第二年几乎与这一数字持平。到目前为止，最大的买家是中国人民银行，截至今年2月，中国人民银行已连续16个月增加黄金储备。
Nieuwenhuijs估计，中国人民银行在2023年购买了创纪录的735吨黄金，其中约三分之二属于秘密购买。与此同时，根据他的数据，2023年中国私人部门的净进口总量为1,411吨，而2024年1月的净进口量就高达228吨。
这一切会导致什么结果？
现在让我们把视角拉远一点，试着从某种角度来看待这个问题。第一点显而易见的是，黄金定价越来越多地由实物黄金需求而非投机决定。让我们明确一点：中国人民银行并没有大量购买25:1的现金结算杠杆黄金期货合约。俄罗斯也没有。他们正在把满载实物的卡车开进金库。事实上，我们已经看到伦敦和瑞士批发市场的净出口，即代表西方机构的黄金。这些黄金一直在向东转移。
Nieuwenhuijs认为，隐蔽的黄金购买代表了一种"隐蔽的去美元化"。这不仅是因为美元武器化给美元储备带来了前所未有的威胁，而且，还因为美国债务危机不断加剧，并且越来越像一个螺旋。美国债务危机不可避免的结局是降低利率，以减少政府的融资成本，因为目前的利息支出不可持续。降低利率和任由通胀飙升，可能是美国政策制定者所面临的一系列糟糕选择中的最佳选择。
当然，这将进一步贬值美元。对于中国等持有大量美元资产的国家来说，这是一个严峻的前景，这也在很大程度上有助于理解当前的黄金购买狂潮。
另一方面，随着金砖国家越来越多地使用本币进行贸易，需要一种中性的储备资产来解决贸易失衡问题。卢克-格罗门认为，代替金砖国家货币的是实物黄金。如果是这样的话，这标志着黄金作为一种价值储存手段和结算方式，将重新在金融体系中占据重要地位。这也是极其重要的一步。
随着这些重大结构性转变的形成，西方投资者在过去两年中抛售黄金的行为颇有1913年左右哈布斯堡王朝投鼠忌器的感觉。华尔街的居民们迟迟没有意识到风水轮流转。西方主流分析师一再表示，他们对央行的无情购买步伐没有减弱感到惊讶。
在历史上，有些时候，事件会超越亲历者，而变化又是如此深刻，以至于大多数观察者缺乏感知它的思维方式。1936年，卡尔-荣格说："飓风已在德国肆虐，而我们仍认为是好天气"。
压向西方世界的飓风是金融体系武器化导致的美元贬值和螺旋式上升的美国债务危机。这些具有划时代意义的发展合在一起，使人们熟悉的金融世界变得支离破碎。黄金从西方流向东方既是真正的财富转移，也象征着西方对正在发生的事情的重要性有多么严重的低估。
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